Частный инвестор, когда он дочитал до этого шага, вправе спросить: «Окей, написано многа букафф, я даже проникся и готов действовать. Но что мне конкретно делать, чтобы достичь своей финансовой свободы?»

Придется поставить встречный вопрос: «А сколько вам лет?» Дело в том, что предлагаемый в этой книге подход хорошо работает для тех, кому еще не так много лет, у кого впереди 25–30 лет инвестирования.

Итак, если вам до 40 лет, то достижение финансовой свободы за 25 лет вас, скорее всего, устроит. Тогда вы можете сформировать свой инвестиционный портфель, как мы уже обсуждали, из следующих активов и в следующих пропорциях:

Портфель из ETF, AVI и наличных, США, реальная доходность, в %

Среднегодовая реальная доходность такого портфеля, которая будет составлять около 8 % (номинальная доходность – 11 % годовых), даст вам возможность достичь финансовой независимости через 25 лет от начала инвестирования, если вы будете постоянно откладывать от своего текущего (неинвестиционного) дохода по 15 % на инвестирование.

Вам только надо наполнить выбранные группы активов конкретным содержанием, то есть обсудить, какие конкретные ETF покупать, в чем хранить наличные и как работать с акциями, отобранными программой AVIstocks.

Про акции, отобранные AVI-стратегиями, мы поговорим в следующей главе. Сейчас о двух других активах.

Разумеется, часто стоит включать один из фондов, который копирует самый популярный в мире индекс S&P 500. Например, ETF VOO компании Vanguard.

Но можно включить и фонды экономических секторов, которые показывали в прошлом и с достаточной уверенностью будут показывать в будущем результаты, опережающие индекс S&P 500.

Например, перспективными выглядит фонд VGT – информационные технологии. Этот фонд за последние 10 лет дал 20,37 % годовых в среднем. И есть основание полагать, что компании информационных технологий будут показывать хорошие результаты и в будущем.

Представляют интерес и фонды, которые включают в себя акции больших компаний с быстрым ростом выручки и прибыли. Примером таких фондов может быть VUG (большие по капитализации компании с высоким ростом). Этот фонд давал за последние 10 лет среднегодовую доходность 15,17 %.

Сформировать конкретный пакет ваших ETF акций можно по-разному. Многое зависит, в частности, от объема вашего фонда. Например, если общий объем вашего инвестиционного фонда, скажем, 100 тысяч долларов, и вы 40 %, то есть 40 тысяч долларов, направляете на инвестиции в группу ETF акций, то вы можете купить все три вышеуказанные ETF, причем примерно половину суммы имеет смысл направить в фонд всего рынка, а остальное поровну разделить между остальными:

• ETF VOO – 20 тысяч долларов;

• ETF VGT – 10 тысяч долларов;

• ETF VUG – 10 тысяч долларов.

Если же общий объем вашего инвестиционного фонда составляет 10 тысяч долларов, и вы 40 %, то есть 4 тысячи долларов, направляете на инвестиции в группу ETF акций, то вам вряд ли стоит дробить эту сумму на четыре части. Вероятно, стоит в этом случае ограничиться только основным индексом, инвестировать все 4 тысячи в ETF VOO.

Конкретное наполнение каждой группы активов портфеля – это отдельная задача, для решения которой необходимо учесть множество личных обстоятельств: как часто и какими суммами вы готовы пополнять свой инвестиционный фонд, потребуются ли вам снятия из вашего фонда «по дороге» к финансовой свободе, как оптимизировать налоги для вашей конкретной ситуации и так далее. Если вам нужна помощь, стоит обратиться к хорошему финансовому советнику.

Этот актив тоже нуждается в детализации. Ведь это не просто деньги под подушкой. Их тоже имеет смысл разместить, чтобы они давали пусть небольшой, но доход.

Тут надо решить две противоположные задачи одновременно: чтобы деньги всегда можно было снять на неотложные нужды и чтобы они были размещены при этом с приличной доходностью.

Замечание: Для российского инвестора здесь есть свои особенности, которые мы обсудим в последней главе.

Как выбрать направления размещения наличных – на депозитах банков, на мани-маркете, в короткие векселя казначейства США или другие инструменты, чтобы сочетать ликвидность с доходностью, – это тоже отдельная задача, в которой нет единого рецепта, ее надо решать под ваши индивидуальные обстоятельства и нужды. Эту задачу стоит обсудить с хорошим финансовым консультантом.

Работу же с группой активов «Акции AVIstocks» мы обсудим в следующей главе.

Если вам за 40, то инвестиционный портфель со структурой, указанной выше, позволит вам достичь финансовой независимости только в 65+. Поздно ли это для вас?

Если для инвестора до 40 лет мы предложили более-менее стандартный подход, то для тех, кто начал после 40, возникают совершенно различные варианты решений, которые существенно зависят от конкретной ситуации.

Обратившись к нам на сайт, вы можете в онлайн-режиме обсудить решения для вашего конкретного случая.

Эта книга написана для русскоязычного читателя. Говорящие на русском инвесторы сегодня широко рассеяны географически. Конечно, Россия на первом месте по их численности. Но и за ее пределами много русскоговорящих. Они проживают (примерно в порядке убывания численности, точных данных нет) в Украине, Казахстане, Беларуси, Германии, США, Киргизии, Узбекистане, Израиле, Канаде, Латвии, Эстонии, Испании, Великобритании. И есть много других стран, где проживают русскоговорящие семьи. Всего людей с российскими паспортами за пределами России насчитывается, по разным оценкам от 10 до 40 миллионов человек. А русскоговорящих за пределами России насчитывается около 140 миллионов человек (данные существенно разнятся в разных источниках).

И у каждого из русскоговорящих потенциальных инвесторов, как живущих в России, так и за ее пределами, имеются свои особые обстоятельства, которые позволяют им с большими или меньшими сложностями инвестировать на рынке США.

Мы предлагаем разделить вопрос инвестирования на рынке США на три отдельных вопроса:

• Как вывести деньги из России?

• Каких брокеров или других посредников использовать для операций с ценными бумагами на биржах?

• Как ввести заработанное в Россию, если это необходимо?

Вывод денег из России также состоит из двух частей: «Куда?» и «Как?»

Перевод денежных средств лучше всего осуществлять в зарубежный банк. Во-первых, если вы хотите инвестировать, например, на рынке США, вам все равно лучше иметь банковский счет за пределами России, поскольку перевод денег прямо из России биржевому брокеру может вызвать проблемы, связанные с санкциями. Во-вторых, вам все равно нужен будет счет в зарубежном банке для организации системы безопасности ваших инвестиций (см. ниже).

Удобными юрисдикциями для открытия банковского счета россиян являются Армения, Грузия, Казахстан.

Вот банки, услугами которых вы можете воспользоваться:

• Армения: Unibank, Ardshin Bank, Ineco Bank

• Грузия: TBC Bank, Bank of Georgia

• Казахстан: Halyk Bank, Freedom Bank, Centercredit Bank

Возможен также Дубай. Это обсудим ниже.

До 1 января 2025 года счета в казахских банках можно было открывать дистанционно, но с 01.01.2025 года изменился закон. Сейчас вам придется лично приехать в одну из перечисленных стран, чтобы открыть счет в банке.

По закону, если вы налоговый и валютный резидент России, вы должны уведомить налоговую инспекцию о том, что у вас открыт счет за границей. Это надо сделать, если вы прожили в календарном году 183 дня или более в России. В противном случае вам не нужно уведомлять налоговую инспекцию.

Если вы налоговый резидент России (правило 183 дней в году), то после уведомления об открытии счета, вам ежегодно до 1 июня нужно будет представлять в налоговую отчет о движении средств на этом счете за прошедший год.

Для физических лиц штраф за то, что вы не сообщили о своем зарубежном счете, составляет от 4 до 5 тысяч рублей.

1. Деньги можно переводить в долларах и в некоторых случаях – в рублях со своего счета в российском банке на свой счет в иностранном банке. Возможно, законодательство России будет изменено и перевод в долларах станет невозможен в будущем. Но можно переводить и в рублях.

2. Можно купить криптовалюту в России, после этого продать ее за границей, и наличные внести на ваш счет в иностранном банке.

Когда ваши деньги находятся в банке за границей, встает вопрос о том, через какие институты покупать акции на американском фондовом рынке.

Первый вариант посредника простой и понятный – биржевой брокер. Каких брокеров выбрать? Если вы являетесь гражданином только России, у вас есть следующие варианты:

• Freedom в Армении и Казахстане;

• Interactive Brokers в США;

• Halyk Finance в Казахстане;

• Ultima World (DIFC) в Дубае (есть детали, которые надо обсуждать при выборе этого варианта). Счет у них можно открыть дистанционно из России и перевести им деньги напрямую, минуя счет в иностранном банке (можем дать контакты).

Если у вас есть второе гражданство, то список вариантов расширяется:

• TD Ameritrade (Schwab);

• Tiger Brokers в США и Сингапуре;

• FirstTrade.

1. Как правило, низкие комиссии.

2. Низкий порог входа.

3. Высокая ликвидность инвестиций: вы можете быстро вывести деньги со счета.

1. Налоги: нужно платить налог на реализованный прирост активов в той стране, где вы являетесь налоговым резидентом. Если вы торгуете или обновляете свой портфель раз в год или чаще, это могут быть заметные суммы.

2. Если вы являетесь налоговым резидентом России, вам необходимо уведомить налоговую службу и ежегодно сообщать о доходах и движении средств на вашем счете.

Многие боятся того, что их счета у брокера могут быть заблокированы по причине российского гражданства. Отдельные случаи блокировки счетов у физических лиц из тех, кто не находится под персональными санкциями, к сожалению, существуют. Но они носят именно единичный характер. Плохой вариант, которого, по нашему мнению, стоит реально опасаться, состоит в том, что брокер может потребовать вывода средств и закрытия счета. Для того чтобы обезопасить себя от таких неожиданностей, мы рекомендуем открыть счета как минимум у двух брокеров и в зарубежном банке.

Второй вариант посредника – это фирмы инвестиционного страхования жизни и/или траст. Немного подробнее: когда вы покупаете полис инвестиционного страхования, ваши деньги и ценные бумаги находятся «внутри» полиса страхования жизни. При этом вы можете покупать и продавать ценные бумаги «внутри» вашего полиса. Вы можете годами получать реализованную прибыль от роста курса, и при этом вы не платите налогов до тех пор, пока вы не сняли со своего полиса денег больше, чем в него вложили.

Но здесь есть нюанс, связанный с тем, что вы по российскому законодательству должны пересчитать свой доход в рубли, затем рассчитать свою прибыль в рублях. А потом уплатить налог с этой прибыли в рублях. Поэтому у вас возникает налог еще и на курсовую разницу (рост курса доллара к рублю). Но, повторим, это касается только сумм, которые вы вывели сверх своих вложений в страховой полис.

Также вы НЕ должны сообщать о наличии у вас страхового полиса в налоговую. Законодательство России не требует этого.

Компаний, которые предоставляют услуги инвестиционного страхования жизни и траста, достаточно много: Investors Trust, Hansard, RL 360, IAL и другие. Но, в отличие от брокеров, их нужно подбирать индивидуально под вас. Там много нюансов, начиная от суммы, которую вы вкладываете, от того, какой онлайн кабинет вам нужен, и заканчивая тем, нужна ли вам банковская карта, привязанная к вашему полису или нет. Поэтому лучше обратиться по этим вопросам к страховому консультанту инвестиционного страхования жизни, который подберет подходящую для вас компанию.

1. Не нужно платить налоги, пока вы не вывели из полиса столько, сколько в него вложили.

2. Ваши деньги «не видит» государство. Законодательство России не требует декларировать договоры страхования жизни.

1. Высокая комиссия. У каждой компании инвестиционного страхования комиссии установлены по-своему, и есть разные варианты оплаты. Но в среднем это выглядит примерно так: за первые 5–10 лет вам нужно будет выплачивать 1–1,5 % в год от инвестированной суммы. Суммарная выплата за 5–10 лет составит примерно 7–10 %. Много!

Но есть и плюс: по истечении этого срока вы можете продолжать обслуживание без комиссии страховой компании сколь угодно долго.

2. Высокий порог входа. Обычно от 100 тысяч долларов США.

3. Низкая ликвидность. «Нужно держать» активы в обслуживании минимум 5 лет. Обычно есть варианты от 5 до 10 лет. Вы, конечно, сможете снять деньги в экстренном случае и раньше, но комиссию страховой компании придется заплатить за все годы, на которые вы подписались.

4. Эти компании проводят более или менее строгий комплаенс[2]. Вам нужно будет показать легальные источники ваших средств.

Отметим важное: обычно существует еще и вариант не разового вложения средств в страховой полис, а периодического довнесения необходимых сумм. При этом график внесения платежей оговаривается в страховом полисе, и вы подписываете его с самого начала. За нарушение графика предусматриваются серьезные штрафы. Мы категорически не рекомендуем такой вариант. За годы действия страхового полиса в нашем турбулентном мире много чего может произойти. Вы можете не суметь в будущем выполнить ваши обязательства, которые на старте кажутся вполне выполнимыми. Поэтому совет: только единовременное внесение всей суммы, чтобы не иметь отсроченных обязательств.

Итак, резюмируя, разумной и достаточно защищенной представляется такая схема:

• Иметь счет в банке (или счета в банках) за пределами России. Здесь можно хранить вашу подушку безопасности в виде наличных денежных средств, или коротких депозитов, или можно разместить средства на мани-маркете.

• Иметь брокерские счета у двух брокеров для той доли ваших денежных средств, которые могут понадобиться в ближайшие 5 лет. Сюда разумно поместить ETFы, которыми вы не будете активно торговать. Дело в том, что реализованная прибыль и даже не прибыль, но то, что кажется прибылью при переводе в рубли по выросшему курсу, облагается налогом по российскому законодательству. Чтобы избежать лишних налогов, стоит получать по возможности лишь нереализованную прибыль: активы увеличились, но они не проданы, значит прибыли нет. Нет и налога.

• Иметь полис инвестиционного страхования жизни для средств, которые вы отложили на относительно долгий срок. На счете этого полиса вы можете вести более активную торговлю, у вас не будет налогов с реализованной прибыли, поскольку ваша прибыль «упакована» в договор страхования жизни. Сюда можно поместить, например, работу с портфелем одиночных акций, который вам придется время от времени обновлять.

При такой схеме работы у вас появляется гибкость, которая позволяет вам реагировать на различные изменения во внешней среде, успешно сохраняя свои инвестиции в разных условиях и оптимизируя налоги.

Вы можете переводить ваши ценные бумаги от одного брокера к другому, если вы с первым чем-то друг другу не понравились. Вы также можете продать акции и перевести денежные средства другому брокеру или в ваш банк.

По истечении оговоренного срока платежей в инвестиционном страховании жизни вы можете перевести любую сумму из этого договора к одному из ваших брокеров, на счет в зарубежном банке или ввести в Россию для своих текущих нужд без штрафов и дополнительных платежей.

То есть в целом такая схема работы представляется достаточно защищенной и гибкой.

1. Банковский перевод с вашего иностранного счета на ваш российский счет. Нужно понимать, что в этом случае налоговая «увидит» ваш перевод и вам нужно будет объяснить источник происхождения средств.

2. Крипта. Можно купить криптовалюту за границей, после этого продать ее в России.

3. Разменяться с кем-то из ваших друзей, тех, кто хочет вывести деньги из России. Вы перечисляете деньги на его счет, скажем, в Армении, а он на ваш счет в России.

Если вы хотите получить наше мнение о том, как поступить в вашей конкретной ситуации, напишите нам t.me/avistock. Обсудим!

Все описанное на данном шаге относится к ситуации на момент написания этой главы – осени 2024 года. Надо иметь в виду, что постоянно происходят изменения законодательства как России, так и других стран, изменяются также и правила конкретных финансовых институтов.

Причин, по которым мы выбрали США в качестве рынка инвестирования, несколько.

1. США – очень большая страна с точки зрения ее доли в мировой экономике.

• Доля ВВП США в мировом ВВП составляет примерно 25 % (на первом месте в мире). Точнее, по оценкам разных международных институтов, от 24 до 27 %.

• Доля фондового рынка США гораздо больше, она составляет около 50 % общемирового фондового рынка (рис. 2).

• Расчеты в долларах США составляют примерно 49 % от общего объема мировой торговли.

Рис. 2

2. США – ведущая технологическая держава в наиболее перспективных и наиболее быстро развивающихся областях современной экономики: информационные технологии (IT), индустрия здоровья (Health Care), управление бизнесом (Business Management) и финансы (Finance).

3. Инвестировать в США очень удобно из-за высочайшего уровня стандартов раскрытия информации для инвесторов. Можно подробно ознакомиться с деятельностью любой компании за много лет. Пожалуй, ни в одной другой стране мира нет столь простого, быстрого и полного доступа к любой информации о любой компании, акции которой котируются на бирже, как в США. Это привлекает инвесторов всего мира на биржи США.

4. Ну и, наконец, долгосрочная доходность рынка акций США превосходит доходность рынков почти всех других стран. За последнюю сотню лет только рынки акций ЮАР и Австралии показали чуть более высокую доходность. А с учетом риска вложений рынок США, на наш взгляд, является исключительным и наиболее разумным выбором.

Результат влияния такой исключительности этой страны на фондовые рынки всего мира может быть проиллюстрирован на примере ипотечного кризиса 2008–2009 годов. Этот кризис был сугубо американским, его вызывали именно проблемы с ипотечными бумагами США. Но он породил кризисную волну во всем мире. Причем глубина кризиса в странах, географически далеких от США, например в России или в Юго-Восточной Азии, была куда масштабнее, и восстановление происходило существенно дольше, чем в самой Америке. Хотя, казалось бы, какое дело фондовому рынку России, например, до проблем с ипотекой в США. А результат кризиса в России оказался серьезнее, чем в самих США.

Отсюда, кстати, можно сделать любопытный вывод, что экономика и фондовые рынки всего мира настолько взаимосвязаны и настолько ориентированы на США, что географическая диверсификация инвестиционных портфелей мало что дает в смысле снижения рисков, но сильно проигрывает по сравнению с доходностью инвестирования только в США.

США далеко не идеальная страна, там есть немало острых проблем. В последнее время это видно невооруженным глазом. Но мировая экономика и политика так устроены, что проблемы США все равно становятся проблемами всего мира, а вот преимущества своего положения США не особенно готовы разделить со всем миром.

Поэтому мы будем рассматривать в этой книге рынок, на котором инвестируем сами, – рынок США.

Вот табличка (SPIVA – S&P Indices Versus Active), которая показывает, какой процент профессиональных активно управляемых фондов не дотягивает до среднерыночных показателей.

Тут много строк для разного типа фондов. Кто интересуется, может изучить все данные подробнее, но мы рассмотрим только первую строку. Это активно управляемые фонды акций США. Они сравниваются по доходности с полным рынком акций США (индекс S&P Composite 1500). При этом оценивается, какой процент активно управляемых фондов (которые, по идее, тщательно отбирают лучшие акции) отстает от среднерыночных показателей.

Оказывается, что среди этих профессионалов на интервале 1 год 78,65 % проигрывают простому инвестированию в индекс всего рынка акций США. То есть тот инвестор, который не отдаст свои деньги этим профессионалам, а просто купит ETF на этот рынок, в 78 % случаев окажется победителем этих специалистов.

Но все же 21,35 % фондов дадут инвестору большую доходность, чем рынок в среднем. И тем, кто отдал деньги в эти фонды, повезет. Может быть, это не так уж плохо? Можно рискнуть, и в 21 % случаев этот риск приведет вас к тому, что выбранный вами фонд переиграет рынок. Это, конечно, серьезный риск, да?

Но проблема еще хуже: инвестору нужен не один год. Он инвестирует на длительную перспективу. Если смотреть трехлетние периоды, то уже 87,65 % всех фондов проигрывают рыночному индексу.

А на интервале 10 лет уже 89,7 % всех фондов проигрывают рынку. И только оставшиеся 10,3 % счастливых инвесторов, которым повезло отдать деньги именно в эти немногочисленные фонды, все еще довольны своим решением.

Вот только одна проблема: как угадать заранее и выбрать фонд, который через 10 лет окажется именно в числе этих 10 %? Не лучше ли в этом случае просто купить ETF на рыночный индекс и быть спокойным, поскольку вероятность победить по доходности управляемый специалистами фонд у вас будет в девять раз выше?

Такое решение разумно. Так многие и делают.

Естественно, возникает вопрос: «Почему же профессионалы не могут отобрать более доходные акции и получить более высокую доходность, чем в среднем показывает рынок? Почему же они проигрывают рынку?» Ответы исследователей разнятся. Одни говорят, что рынок эффективен и обыграть его невозможно в принципе.

Есть другой ответ на этот вопрос. Если вас интересует обстоятельный ответ человека, придерживающегося другого взгляда, то вам стоит прочесть книгу одного из выдающихся инвесторов и руководителя очень успешного фонда Magellan Питера Линча «Beating the Street»[3].

Он хорошо знает ситуацию изнутри и показывает, что у руководителей фондов связаны руки: они знают, как инвестировать успешно, но по объективным причинам не могут этого делать. Почему? Если говорить совсем кратко: оценивают действия этих профессионалов как раз инвесторы, которые не являются специалистами, и поэтому они оценивают успехи или неуспехи своего фонда на относительно короткой перспективе и лишь по движению цены акций этого фонда.

Если инвесторы не видят кратко- и среднесрочных (1–2 года) достижений, они голосуют своими деньгами, выводя их из фонда. Тем самым они роняют цены акций такого фонда, обрекая его на смерть. Поэтому перед управляющим активного фонда руководство управляющей компании ставит задачу повышения суммы чистых активов фонда каждый календарный год. В некоторых фондах это является непременным условием продолжения пребывания специалиста на посту руководителя.

Понятно, что требование быть успешным каждый год далеко не всегда совпадает с принципом иметь максимальную доходность на длинном интервале 5–10 лет. Успешное высокодоходное долгосрочное инвестирование требует терпения инвестора на более длинном периоде, чем один-два года. Этот важный аспект – умение инвестора ждать, не торопиться – мы будем более подробно обсуждать в дальнейшем, поскольку наш подход тоже связан с этим умением.

Есть еще много причин, по которым управляющие не могут себе позволить разумно управлять своим фондом. Хотите понять, в чем они состоят? Читайте книгу Питера Линча.

Как переложить работу по управлению своими инвестициями на профессионалов? Одним из вариантов является обращение к инвестиционному консультанту. Казалось бы, есть логика в том, чтобы спросить совета у специалиста. Все мы в незнакомой для нас области знаний привыкли обращаться к специалистам.

Но вот пара цитат из высказываний Уоррена Баффетта:

И в довесок старый анекдот.

Отчего звучат такие скептические высказывания в адрес инвестиционных консультантов?

В работе инвестиционного консультанта всегда присутствует конфликт интересов: вы пришли к нему, чтобы он помог вам заработать деньги на ваших инвестициях, но ему и самому необходимо заработать денег на работе с вами.

Но разве нет честных и профессиональных консультантов? Конечно, есть! Но работа инвестиционных консультантов отличается от работы, скажем, электрика тем, что:

1) ее результаты не столь очевидны. Это не то, что вот света не было, а теперь он есть. В инвестициях вы все время будете в ситуации неопределенности: в прошлом году вы получили доход, а в текущем – убытки. Где тут результат работы консультанта, а где просто колебания рынка?

2) для оценки результатов работы консультанта нужны длинные промежутки времени, как минимум несколько лет, поскольку результаты инвестиций проявляются именно на длительных интервалах. Но у вас нет возможности протестировать нескольких консультантов по 5–10 лет каждого, чтобы выбрать хорошего.

То есть, коротко говоря, результаты работы консультанта трудно проверить. Поэтому оценка консультанта обычно производится по косвенным признакам: «Мой друг с ним работает и доволен».

Однако, если вам повезло, у вас грамотный и честный консультант, то он может уберечь вас от ошибок, которые часто совершают непрофессионалы.

Как видим, решение обратиться за помощью к инвестиционному консультанту в целом выглядит не слишком привлекательным, хотя случаются и приятные сюрпризы. Нужно угадать правильного консультанта. Это сложно. Но читайте эту книгу дальше. Есть и еще один путь.

В литературе по инвестициям можно встретить множество расчетов доходности по основным классам активов на разных периодах времени в прошлом. В таблице приведены результаты расчетов, взятые из авторитетных источников, и дополнены собственным расчетом за двадцать три года XXI века.

Среднегодовая номинальная доходность классов активов в США накопленным итогом (Compound Annual Growth Rate, CAGR), в %

Как видим, хотя данные на разных временных интервалах несколько разнятся, разброс не очень большой. Лишь в последние 23 года акции и облигации показали серьезное снижение доходности. Является это новой тенденцией, как считают некоторые специалисты, или это просто особенность, которая связана с относительно коротким периодом рассмотрения, а также с двумя кризисами (кризисом доткомов и ипотечным кризисом) и временем ковида, которые случились за этот короткий период в 23 года, как считают другие? Мы не знаем. Отметим только, что очень высокий рост рынка США в последние шесть лет (2019–2024) на уровне более 13 % годовых несколько выправляет ситуацию и приближает ее к средним уровням, которые показывал рынок США на больших временных интервалах.

Нас, долгосрочных инвесторов, больше интересует не номинальная доходность, показанная в таблице выше, а реальная доходность с учетом инфляции, которая получается путем вычитания из номинальной доходности средней величины инфляции за тот же период. Вот таблица реальных доходностей классов инструментов:

Среднегодовая реальная доходность классов активов в США накопленным итогом (Compound Annual Growth Rate, CAGR), в %

Сведем все данные в единую таблицу.

Средние значения номинальной и реальной доходности классов активов, в %

Именно на этих значениях мы будем основывать наши расчеты.

В литературе по инвестированию классическим, сбалансированным, наиболее рациональным с точки зрения соотношения доходности и риска считается инвестиционный портфель, в котором акций в полтора раза больше, чем облигаций.

Поскольку в любом портфеле у инвестора имеется также и какой-то объем денежных средств, которые он использует как подушку безопасности, то мы будем считать (и здесь, и при расчетах всех других портфелей), что 10 % от общего объема портфеля составляют наличные денежные средства. Эти денежные средства тоже не лежат мертвым грузом, они размещаются либо в инструменты денежного рынка, либо в короткие депозиты, либо в короткие казначейские облигации, чтобы иметь некоторую доходность, но иметь также и возможность использовать средства, которые «всегда под рукой» на случай неожиданных потребностей. Как мы уже указали в приложении «Доходность классов активов», среднегодовая номинальная доходность класса «наличные (Cash)» составляет 2,45 % годовых, а реальная доходность составляет –0,60 %. То есть доход этого класса не дотягивает до уровня инфляции.

Таким образом, состав классического портфеля и расчет его уровня среднегодовой доходности можно представить в виде следующей таблицы.

Классический портфель, США, реальная среднегодовая доходность, в %

Как видим, реальная (после учета инфляции) среднегодовая доходность такого портфеля составляет чуть меньше 4 % годовых.

Также распространенным вариантом, рассматриваемым в литературе, является портфель, который состоит из равных объемов акций, облигаций и золота. С учетом 10 % наличных доходность этого портфеля представлена в таблице.

Портфель «лежебоки», США, реальная среднегодовая доходность, в %

В литературе можно встретить и множество других вариантов инвестиционных портфелей. Интересующиеся могут прочесть книгу Р. Гибсона «Формирование инвестиционного портфеля»[4]. Но реальная доходность всех портфелей такого рода составляет цифры, схожие с представленными в этих двух таблицах.

Как видим, реальная доходность таких портфелей невелика. Считается, что зато такие сбалансированные портфели являются низкорисковыми.

Есть четыре счастливые категории инвесторов, для которых пассивное инвестирование в рыночные индексы и формирование классического портфеля с реальной доходностью около 4 % годовых являются приемлемыми для обретения своей финансовой независимости в разумные сроки.

Рассмотрим каждую из категорий.

Если инвестор имеет начальный капитал в объеме, равном 10-кратному размеру его годовых потребительских расходов, то у него нет проблем с инвестированием по классике: классический портфель в рыночные индексы даст ему возможность в разумные сроки стать финансово независимым человеком.

Допустим, как мы и предполагали ранее, инвестор начал инвестировать в 30 лет. Он зарабатывает в год 100 условных единиц, из которых 15 отправляет на инвестирование, а на 85 живет. Реальная доходность его портфеля соответствует рассчитанной нами ранее для классического портфеля – 3,95 % годовых. Но у инвестора есть особенность: на старте он имеет 850 единиц капитала (10 лет его потребительских расходов), которые он сразу инвестирует. Тогда динамика его инвестиционной жизни по годам будет такова:

Через 20 лет, в возрасте 50 лет, наш инвестор получает инвестиционный доход в размере 88,49 в реальном исчислении, что немного больше, чем его годовое потребление – 85. Все отлично! С этого момента инвестор может жить исключительно за счет прироста своего инвестиционного фонда. Дальнейшая динамика его инвестиционного фонда будет выглядеть так:

Как видно из этой таблицы, с 21-го года инвестирования инвестор ничего больше не добавляет к своим инвестициям, а только снимает ежегодно 85 единиц в реальном исчислении. В номинале он снимает каждый год все больше, чтобы компенсировать инфляцию. При этом активы его фонда продолжают расти даже в реальном исчислении.

Если у вас именно такой случай, то вы можете инвестировать по классической схеме. Вы добьетесь успеха в разумные сроки – 20 лет инвестирования!

Если инвестор начал очень рано, не в 30, а, скажем, в 18 лет, и откладывает не 15, а 25 % своего дохода на инвестиции, оставляя себе на потребление 75 единиц, то у него тоже все хорошо с инвестированием по классике, хотя он стартовал без начального капитала:

Через 37 лет, в возрасте 55 лет, он стал финансово независимым. Ведь в это время его реальный годовой инвестиционный доход составляет 77,97 единиц. И это больше, чем 75 единиц, которые он оставлял ежегодно на потребление.

Он тоже может инвестировать по классике. Он при этом становится финансово независимым человеком в приемлемом возрасте.

Если инвестор стартовал в 30 лет без начального капитала, но он в состоянии откладывать 40 % или более от своего годового дохода на инвестирование, то его также ждет хорошее будущее при использовании классической схемы инвестирования.

Человек тратит на себя только 60 % от своего годового дохода (если меньше, то еще лучше), а 40 % дохода он направляет на инвестиции. Тогда динамика его инвестиций будет такова:

Через 24 года с начала инвестирования, в возрасте 54 лет, инвестор имеет реальный среднегодовой доход 60,19, что чуть больше тех 60, на которые он привык жить после того, как 40 отправлял на инвестиции. Это мы считаем в реальном исчислении, с учетом инфляции. С этого момента он может жить исключительно на инвестиционный доход. Ему тоже подходит классическая схема с 3,95 % годовых реальной доходности.

Допустим, инвестор стартует в 30 лет без начального капитала. При этом он в первый год вкладывает в свой инвестиционный фонд 15 единиц из 100, которые он зарабатывает. Но в каждый последующий год его вложения в реальном исчислении (после поправки на инфляцию) увеличиваются на 3 единицы ежегодно. Тогда его инвестиционная история будет выглядеть так:

Получается, что в возрасте 57 лет у этого инвестора инвестиционный доход равен 85,33. Достаточно ли это для его существования на привычном ему уровне? Если его реальные неинвестиционные доходы росли на 3 % в реальном исчислении (то есть больше инфляции на 3 %) и если инвестор в возрасте 57 лет потребляет в реальном исчислении все те же 85 единиц, что и в самом начале своего инвестирования, то он достиг своей финансовой независимости. Вопрос только в том, сможет ли инвестор, у которого доходы растут высоким темпом (на 3 % в год выше инфляции), удержать себя в потреблении на старом уровне в течение всех 27 лет инвестирования?

Если да, то он может инвестировать по классике и достичь своей финансовой независимости в возрасте 57 лет. Если нет, то хорошо бы ему приращивать свои ежегодные доходы на больший процент, например, на 5 % выше инфляции, тогда 2 % он может оставлять себе на ежегодный рост своего личного потребления в реальном исчислении.

Вот и все категории инвесторов, которые могут идти по классическому пути: широкая диверсификация активов и пассивное инвестирование в ETF.

Итак, теперь, уважаемый читатель, вы можете примерить все это на себя. Относитесь ли вы хотя бы к одному из этих классов? Проверьте.

1. Вы начали инвестировать в 30 лет (или раньше), и у вас есть начальный капитал в размере расходов на 10 лет вашего потребления (или больше).

2. Вы начали инвестировать рано, в 18 лет, и все время направляете 25 % своих доходов на инвестирование, ничего не извлекая из своего капитала в течение 37 лет. Кроме того, вы удерживаете себя на том же уровне личного потребления, который был у вас в 18 лет.

3. Вы начали в 30 лет без начального капитала, но вы не менее 40 % своего неинвестиционного дохода (зарплаты или доходов от бизнеса) постоянно отправляете на инвестирование.

4. Вы успешный работник или предприниматель, и ваш долларовый доход растет выше инфляции существенно, ежегодно хотя бы на 3 % превышая инфляцию (или больше). Но вы еще и скромный в потреблении человек и всю жизнь вписываетесь в тот же уровень реального потребления, который был у вас в самом начале.

Если вы из этих категорий, вам имеет смысл идти классическим путем. Формируйте диверсифицированный портфель, наполняйте классы активов ETF-ми на рыночные индексы. Вы в разумные сроки станете финансово независимым человеком.

А если нет, если это не ваши варианты? Очевидно, что подавляющее большинство ответят: «Нет, это не мои варианты». Тогда надо искать другой путь.

Рассмотрим, как будут расти активы обычного частного инвестора, который не относится к четырем счастливым категориям. Когда он сможет перестать работать, но при этом жить на привычном для себя уровне потребления исключительно за счет своих инвестиционных накоплений?

Все расчеты будем вести в реальном выражении, чтобы учесть инфляцию.

Итак, допустим, годовой личный неинвестиционный доход нашего инвестора (зарплата или доход от бизнеса, который он тратит на себя) составляет 100 каких-то единиц, не важно каких.

Допустим, 15 единиц он ежегодно направляет на инвестиции, а живет на 85 единиц.

Допустим также, что его доход от основной деятельности (не инвестиционной) растет в том же темпе, что и инфляция. То есть в реальном выражении доход неизменен, но и цены получаются неизменными (инфляция учтена).

Допустим, что у нашего инвестора нет начального капитала.

И допустим, что он начал инвестировать в 30 лет.

Реальный (после учета инфляции) среднегодовой доход классического портфеля, как мы рассчитали ранее, составляет 3,95 %.

Подсчитаем, когда инвестор достигнет финансовой независимости.

Динамика классического портфеля при пассивном индексном инвестировании и расчет возраста обретения финансовой независимости инвестора представлены в таблице:

Итак, спустя 49 лет наш инвестор заметил, что годовой прирост его фонда составляет 85,54, что немного превосходит его годовое потребление.

Если дальше инвестор перестанет пополнять свой инвестиционный фонд, а, наоборот, станет снимать с него ежегодно по 85 единиц в реальном выражении, то ситуация будет развиваться следующим образом:

Таким образом, чтобы сохранить за счет инвестиций привычный уровень своего потребления и обрести тем самым свою финансовую независимость, инвестору необходимо сначала в течение 49 лет, до 79-летнего возраста, инвестировать ежегодно 15 % от своего дохода, ничего не снимая. Тогда в возрасте 79 лет он может прекратить работать и жить на привычном для него уровне потребления. А его инвестиционный фонд при этом в реальном выражении не будет сокращаться, а будет даже немного расти.

Единственная проблема: все это счастье случилось поздновато. Инвестор может и не дожить до 79 лет, когда наступит его финансовая независимость.

Вложения в недвижимость являются едва ли не самым популярным у россиян видом инвестиций. Те, кто покупают инвестиционную недвижимость, рассчитывают на доход от ее аренды и на доход от роста ее стоимости. Россияне покупают недвижимость не только в России, но и по всему миру.

Давайте рассмотрим плюсы и минусы вложений в недвижимость и сравним их с вложениями в акции.

Плюсы можно выделить следующие.

1. Инвестиция в недвижимость реальна, ее можно увидеть и потрогать.

2. Цены на недвижимость действительно растут.

Источник: https://www.globalpropertyguide.com/home-price-trends.

3. Также следует учитывать доход от сдачи недвижимости в аренду. Он зависит от страны, города, локации, от того, кто и как этим управляет. В среднем доход от сдачи в аренду колеблется от 3 до 8 % инвестированной суммы.

4. Необходимо также учесть налоги на покупку недвижимости и ежегодные налоги на недвижимость. Эти налоги зависят от стоимости недвижимости, ее местоположения (страна, провинция, город). Приведем усредненные показатели.

Цифры меняются время от времени в связи с изменениями законодательств стран.

Также в некоторых странах при продаже недвижимости есть налог на прибыль, которую вы получили от роста стоимости вашей недвижимости. Например, в США этот налог составляет до 20 %, в Израиле до 50 % от прибыли.

Поскольку налог на покупку в среднем составляет 6 %, то вам требуется вложить 106 % от стоимости недвижимости в ее покупку. Это уменьшает средний доход от роста недвижимости до 3,13 %.

Известные ученые, авторы ежегодного Global Investment Returns Yearbook Элрой Димсон, Пол Марш и Майк Стонтон подсчитали, что средняя реальная (с учетом инфляции) доходность жилой недвижимости в 11 странах в 1900–2017 годах составила 1,3 %, в США – 0,3 %.

Теперь о минусах прямых инвестиций в недвижимость.

1. Через 20–30 лет потребуется капитальный ремонт, это серьезные затраты.

2. Не всегда удается сдать недвижимость день в день при смене арендатора. Бывает, что объект простаивает несколько месяцев. Это уменьшает прибыль от аренды. При этом некоторые расходы приходится оплачивать, даже если нет арендатора.

3. При сдаче недвижимости в аренду часто приходится платить риелторам. Эти дополнительные расходы тоже надо учитывать.

4. Сумма входа в недвижимость достаточно высокая по сравнению с инвестициями в ценные бумаги. Большинству людей на покупку недвижимости необходимо копить средства в течение довольно длительного времени или брать кредит.

5. Невозможность частичной продажи. Если вам вдруг потребовались деньги, вы не можете продать недвижимость на 5 или 10 тысяч долларов, вам нужно продавать объект целиком.

6. Низкая по сравнению с ценными бумагами ликвидность недвижимости. Продажа недвижимости, если вы не делаете больших скидок, занимает от нескольких месяцев до нескольких лет, в зависимости от объекта и цены.

Если вам нравится инвестировать в недвижимость, но вы хотите избежать описанных выше проблем, то надо иметь в виду, что на фондовых биржах существуют специальные ценные бумаги – REIT (Real Estate Investment Trusts). REIT – это компания, которая владеет недвижимостью, приносящей доход, и в большинстве случаев управляет ею. Подобные фонды специализируются на разных видах недвижимости: офисы, апартаменты, склады, больницы, торговые центры, гостиницы. При этом они по американским законам должны выплачивать в качестве дивидендов не менее 90 % своего дохода. Акции REITs обращаются на фондовой бирже. И вы можете их быстро и легко купить и продать.

Кроме того, существуют ETF недвижимости, которые инвестируют в акции нескольких RIETs. Купив акцию такого ETF, вы как бы покупаете сразу много разных REITs и тем самым снижаете свои риски за счет усреднения доходности нескольких REITs.

ETF недвижимости позволяют более точно сравнить вложения в недвижимость с другими инвестициями на фондовом рынке, поскольку все цены и их динамика легко отслеживаются.

Доходность ETF недвижимости оказывается невысока. Например, среднегодовая номинальная доходность ETF VNQ за последние 5 лет составляет 4,64 % годовых, а за последние 10 лет – 6,25 %. Или в реальном выражении (с учетом инфляции) – 1,6–3,2 % годовых в среднем.

Стоит иметь в виду, что эти цифры отражают реальную доходность по управлению, а также купле-продаже тысяч конкретных объектов недвижимости, собранных сначала в REITs, а потом в ETF недвижимости. И эти конкретные объекты недвижимости управляются лучшими менеджерами по недвижимости. Поэтому указанные цифры средней доходности хорошо отражают статистическую картину доходности рынка недвижимости в США за последние 5–10 лет.

Сравним эти цифры с широким рынком акций США. Например, с ETF VOO, который копирует индекс рынка крупных и средних компаний США S&P 500 (а не только REIT). Этот индекс рос в среднем за последние 5 лет на 15 % годовых, а за последние 10 лет – на 12,82 %. Соответственно, в реальном выражении (с учетом инфляции) рост составил 9,8–12 % годовых в среднем.

Таким образом, сравнение ETF REITs с доходностью всего рынка показывает, что вложения в недвижимость приносят инвестору существенно меньшие доходы, чем простое вложение в индекс S&P 500.

Понятно, что все вышеприведенные оценки – это оценки средних показателей. Вам может повезти, и вы получите от вашей конкретной недвижимости большую отдачу. Но в среднем доходность недвижимости сильно отстает от доходности рынка акций.

Люди, имеющие собственный успешный бизнес, часто отвергают мысль об инвестициях на фондовом рынке. «У меня все отлично, и мне необходимо развиваться. Я знаю, как инвестировать в собственный бизнес, чтобы он успешно рос. У меня 30–50 % роста за год, какие инвестиции дадут такой рост, зачем мне акции с облигациями?» – так примерно выглядит аргумент.

Конечно, если бизнес успешен, то, разумеется, его надо продолжать и развивать.

Вопрос стоит по-другому: имеет ли смысл часть прибыли, полученной от вашего бизнеса, инвестировать на фондовом рынке, или же все, кроме личного потребления, направлять исключительно на развитие своего бизнеса? Вот здесь стоит подумать.

1. Ваш бизнес, каким бы отличным он ни был, – это один бизнес. Со временем случиться может всякое. Известно, что все успешные бизнесы проходят общие стадии жизненного цикла: зарождение, рост, зрелость, старость, смерть. И ваш бизнес вряд ли составит исключение из общего правила. Такие высокие проценты роста характерны для стадий зарождения. По мере развития проценты роста становятся скромнее. Далее рост бизнеса практически прекращается на стадии зрелости. А затем наступает спад. Где сейчас такие известные бизнесы, как «Кодак» или «Нокиа»? В компаниях «Кодак» и «Нокиа» отличные менеджеры, которые видели перспективы своего бизнеса, знали, куда надо инвестировать прибыль. А вот оно как обернулось. Вы уверены, что вы всегда будете лучше этих ребят, что вы всегда справитесь с любыми проблемами? Ставить все на одну лошадь – большой риск.

2. Возможен такой контраргумент владельца бизнеса: «У меня не один, а несколько разных бизнесов. Если с одним возникнут проблемы, другие вывезут».

Ага, то есть у вас, по сути дела, уже есть инвестиционный портфель из нескольких компаний. Вы ведь не ведете их все лично, просто сил не хватит. Вы делегировали полномочия своим ведущим менеджерам. По сути, вы становитесь или уже стали в большей степени владельцем, а не управляющим ваших бизнесов. А почему бы вам не расширить свой портфель бизнесов? Например, компании Lam Research Corp, Microsoft или Applied Materials тоже очень хорошие бизнесы, и они управляются командами высокопрофессиональных менеджеров. Они демонстрируют впечатляющую динамику роста выручки и прибыли. Почему бы вам не стать совладельцем и этих бизнесов, просто купив акции этих компаний? Так вы расширите список своих бизнесов, а значит – уменьшите свой риск.

Да, в этих компаниях вы не будете единоличным собственником, там много других совладельцев. Но разве это главное? Если бизнес хороший, динамично растущий, если им управляют отличные менеджеры, то это плюс для вас как совладельца, не так ли?

3. «Но я же частный инвестор, я не специалист в инвестициях на фондовом рынке. Как мне найти те компании, которые достойны, которые покажут отличные результаты?» Вам и не нужно быть специалистом. Прочтите эту книгу до конца.

Криптовалюты претендуют на звание валюты, то есть денег.

Являются ли они реальными деньгами, валютой? На наш взгляд, не в полной мере. Если они станут реальными деньгами, то есть станут мерой стоимости, средством накопления и средством расчета, то спрос на них будет большим. А вследствие того, что эмиссия их ограничена, это, скорее всего, приведет к росту их курса по отношению к традиционным (фиатным) валютам. Но пока криптовалюта обладает главным образом одной функцией денег – она является средством накопления.

Основное свойство денег, которое и делает их деньгами, – это доверие к ним. Криптовалюта пока не получила всеобщего доверия. Но процесс в этом направлении идет.

Объем использования криптовалюты, как и просто валюты, состоит из спекулятивных сделок и сделок с реальным товаром. Объем спекулятивной торговли биткоином (для простоты давайте говорить о нем) значительно превышает объем реальных сделок. Доля реальных сделок с биткоином в оплату товара или услуги пока еще очень мала. Правда, в прошлом она была еще меньше. И есть основания полагать, что по мере укрепления доверия число и доля реальных сделок будут продолжать расти.

Криптовалюта, по сути, представляет собой попытку создать новый виртуальный криптомир без стран и границ. В этом мире сделки совершаются напрямую, минуя банки и центральный банк страны. Трудно сказать, каким этот новый мир получится и удастся ли вообще этот полностью свободный мир реализовать.

Но пока этот криптомир привязан к нашему реальному миру с его фиатными валютами тысячей нитей. Если вы хотите пользоваться криптой, в нее надо войти. Значит, надо обменять обычную (фиатную) валюту на крипту. А потом, когда вам надо будет потратить свои деньги, вам придется (не всегда, но чаще всего) перевести крипту в обычную валюту.

Именно на этих тысячах нитей и можно ждать подвоха от нашего реального мира, где решения принимают наделенные властью авторитеты, где сделки заверяют уполномоченные на то нотариусы, а деньгами управляют центральные денежные власти страны.

Другим риском является высокая волатильность крипты в связи с высокой долей спекулятивных сделок и малой долей реальных платежей в крипте.

Насколько волатилен биткоин? Зафиксированы просадки на 70, 80 и даже 90 % от локальных максимумов. Впечатляет! Потерять 90 % своих вложений – это не для слабонервных.

Точно так же впечатляет и доходность. Например, за 10 лет, с первого января 2013-го по первое января 2023-го, цена биткоина выросла с 13,51 доллара до 16530,33 доллара, то есть увеличилась в 1223 раза, в среднем рост составлял 103,6 % годовых. Одна тысяча долларов, вложенная в биткоин в начале 2013 года, превратилась за 10 лет в 1 миллион 223 тысячи долларов. Невероятные цифры! И вот что еще интересно. За весь период существования биткоина не было никаких 5 лет подряд, когда бы курс биткоина к доллару снизился. На таких интервалах наблюдался только рост.

Криптовалюта является чрезвычайно высокорисковым, но и потенциально чрезвычайно высокодоходным активом. Людям консервативного склада, людям немолодым и тем, у кого уже и так накоплен достаточный инвестиционный фонд, чтобы жить без проблем, мы бы не рекомендовали вообще включать крипту в состав своих инвестиций.

Молодым людям с высокой толерантностью к риску можно посоветовать включать крипту в свой инвестиционный портфель как чрезвычайно высокорисковый, но и потенциально очень высокодоходный актив. Включать в малой доле своего портфеля. В какой? Представьте себе, что эта доля вдруг обнулилась в вашем портфеле. Какая сумма не будет для вас трагедией? Вот в такой сумме и можно включить крипту.

Криптовалюта в любом случае не исключает обычных активов фондового рынка, которые должны составлять основную долю портфеля инвестора. Почему? За обычными активами стоит реальная экономика компании или страны. О криптовалюте этого сказать нельзя.

В приложении 7 «Главная проблема частного инвестора» было показано, что обычному инвестору, стартовавшему в инвестициях с нуля, для достижения своей финансовой независимости требуется около 50 лет накоплений и инвестиций по классической схеме.

Рассмотрим, как изменится ситуация у обычного частного инвестора, если доходность его инвестиционного портфеля существенно увеличится. По-прежнему будем считать, что он начал инвестировать в 30 лет без начального капитала и что 15 единиц из 100 единиц своего годового дохода он стал направлять на инвестиции. Далее считаем, что его неинвестиционный доход растет в темпе инфляции, следовательно, реальный доход неизменен. Но и цены неизменны, поскольку мы все считаем в реальных ценах с поправкой на инфляцию. То есть мы все делаем по-старому, кроме одного: предположим, что инвестору удалось каким-то образом повысить реальную среднегодовую доходность с 3,95 %, как это получается при использовании классического портфеля, до 8 % годовых. Тогда первый этап инвестирования (этап накопления) будет выглядеть так.

Динамика инвестиционного фонда

(этап накопления необходимого для пенсии фонда)

На 25-й год инвестирования реальный годовой доход портфеля инвестора превысил величину его годового потребления в реальном исчислении. Инвестор может с этого момента начать жить за счет прироста своего инвестиционного фонда, не изменяя при этом своих потребительских привычек.

Поскольку размер его фонда остается при этом в реальном выражении в среднем постоянным (а в номинальном выражении постоянно растет на величину инфляции), то он может далее жить за счет инвестиционного дохода неограниченно долго на том же уровне удовлетворения своих запросов, какой у него был на старте, в 30 лет.

Мы можем констатировать, что инвестор достиг своей финансовой независимости через 25 лет своей инвестиционной деятельности.

Конечно, запросы человека могут и расти со временем. Так часто бывает. Однако это все очень индивидуально. Мы взяли за основу расчета схему «остаться на привычном для себя уровне потребления». Если же у инвестора существенно растут потребности, тогда надо проводить расчеты для его конкретной ситуации.

На графике (рис. 1) показана помесячная динамика активов, если инвестор 1 июля 2012 года вложил некую сумму в инвестирование по одной из трех AVI-стратегий. Результаты показаны в сравнении с пассивным инвестированием в рыночный индекс S&P 500.

Здесь видно серьезное опережение по доходности при использовании любой из AVI-стратегий по отношению к варианту пассивного инвестирования в рыночный индекс S&P 500. Но также видна и большая волатильность инвестирования по стратегии. Может быть, стоит потерпеть большие качели в росте во имя существенного увеличения самого роста?

Это надо исследовать. Ведь информации, представленной на этом графике, недостаточно, чтобы обосновано судить о достоинствах и недостатках анализируемых стратегий. Это только один вариант даты начала инвестиций, для других точек старта ситуация может отличаться. Кроме того, здесь происходит инвестирование на срок 12 лет. А что будет при других инвестиционных горизонтах? Для детального анализа требуется более подробное изучение.

Мы провели серию из 132 вариантов даты начала инвестирования и для каждого из этих дат старта рассмотрели разные горизонты инвестирования. Кроме старта 1 июля 2012 года (то, что изображено на графике) было проверено, как будут развиваться события, если инвестиции произвести не 1 июля, а 1 августа 2012 года. Затем – 1 сентября 2012 года. И так далее со сдвигом на один месяц вплоть до 1 июня 2023 года.

При каждой точке старта отслеживалась динамика значений чистых активов, которые фиксировались помесячно. Например, для инвестиций, которые стартовали 1 июля 2012 года, зафиксированы значения чистых активов инвестора на: 1 августа 2012-го, 1 сентября 2012-го, 1 октября 2012-го и так далее до 1 июня 2024 года. Всего 143 точки фиксации значений активов.

То же самое проделано для старта инвестиций с 1 августа 2012 года (142 точки фиксации значений активов) и так далее для всех 132 проведенных экспериментов.

Таким образом для анализа у нас сформирован большой массив данных – по 10164 значения для каждой стратегии. И такой же массив данных мы построили для варианта пассивного инвестирования в рыночный индекс S&P 500 TR (ETF VOO).

Все полученные данные для одной из стратегий – INDIGO – представлены в таблице:

https://sheet.zohopublic.eu/sheet/published/bh3a03c10c9bf44c64dc0834fcf749dd56b94

В том же виде представлены данные для варианта пассивного инвестирования в индекс S&P 500:

https://sheet.zohopublic.eu/sheet/published/bh3a0763b3a3ce4884213be66bfb050446d64

На основании этой информации для каждой стратегии стало возможным ответить на множество интересных вопросов, как, например:

• Какой среднегодовой рост получился для каждой даты старта, скажем, через 5 лет с начала инвестирования?

• Каково среднее значение на пятилетках среди множества всех изучаемых дат старта инвестиций?

• Как меняются эти значения при изменении горизонта инвестирования: если взять вместо 5-летнего горизонта все варианты, скажем, от года до 10 лет инвестирования?

• Какое получилось превышение среднегодовой доходности при инвестировании по стратегии по сравнению с инвестированием в индекс S&P 500, скажем, через 4 года после старта? Причем лучше рассмотреть минимальную доходность из всех вариантов старта на дистанции 4 года, максимальное значение и среднюю доходность по всем вариантам 4-летнего старта.

• То же самое можно проделать, не только для горизонта в 4 года, а для всех горизонтов от 1 до 10 лет инвестирования. Как меняются результаты при увеличении горизонта инвестирования?

И множество ответов на подобного рода вопросы мы получили на массивах данных для каждой из стратегий и в их сравнении с пассивным инвестированием в рыночный индекс S&P 500.

Формат этой книги не позволяет описать все полученные результаты. Но все же некоторые результаты для одной из стратегий (INDIGO) мы приведем прямо сейчас для иллюстрации того, как и какие исследования выполнялись.

На графике (рис. 3) представлены среднегодовые доходности при разных вариантах старта инвестиций: от 1 июля 2012 года до 1 сентября 2020 года со сдвигом старта на один месяц относительно друг друга. Конец горизонта инвестирования для всех случаев старта – «настоящее время», а именно 1 июня 2024 года (исследование проводилось в июне 2024-го). Бенчмарк – индекс S&P 500.

Притом что, как мы видим, в целом стратегия INDIGO существенно бьет индекс по доходности, есть некоторые варианты старта инвестиций, когда превышение доходности над бенчмарком невелико. Так было при стартах с 1 февраля по 1 апреля 2013 года (3 точки), 1 июня 2013 года (1 точка), с 1 апреля по 1 июня 2015 года (3 точки), 1 августа 2015 года (1 точка), а также 1 июля 2017 года (1 точка): всего 9 точек старта из 98 рассмотренных (9 %).

Среднегодовая доходность по стратегии в зависимости от точки старта инвестиций

Рис. 3

И в 3 случаях (3 % от общего числа экспериментов) – при старте инвестирования 1 мая 2015 года, 1 июля 2015 года и 1 января 2018 года – значение среднегодовой доходности оказалось даже немного ниже, чем при инвестировании в индекс S&P 500. Правда, эти три проигрыша очень небольшие по величине, составляют лишь доли процентного пункта среднегодовой доходности. Тем не менее, такое три раза из 98 вариантов случалось.

Также на графике видно, что доходность инвестирования «по стратегии» более волатильна в зависимости от конкретной точки инвестирования, чем при инвестировании в рыночный индекс.

Зато инвестирование по стратегии в среднем гораздо более доходно, чем инвестирование в рыночный индекс.

Как же воспользоваться высокой доходностью стратегии, не подвергая себя даже малому риску (всего 3 % случаев и всего на доли процентного пункта) отстать от доходности индекса? Это нетрудно сделать. Подробнее о том, как исправить ситуацию, если вам не повезло с конкретной точкой старта, смотрите на шаге «Научиться простому способу улучшить свою инвестиционную судьбу».

Другие важные результаты анализа стратегий приведены в приложении «Неопределенность результатов снижается при увеличении горизонта инвестирования».

В приложении 12 мы начали анализировать результаты большого числа экспериментов по использованию AVI-стратегий. Там мы рассматривали результаты на примере одной из стратегий (INDIGO) для разных дат старта инвестирования.

Здесь мы продолжим изучение стратегий уже с точки зрения зависимости результатов от величины горизонта инвестирования. Мы покажем, что с увеличением горизонта инвестирования роль случайности при использовании AVI-стратегий снижается, а результат – превышение доходности над инвестированием в индекс S&P 500 – становится стабильным и мало зависящим от того, насколько удачной была точка старта инвестиций.

Для того чтобы не загромождать изложение, мы опять возьмем для примера только одну стратегию – INDIGO. Мы ее выбрали, поскольку она является наименее доходной среди трех AVI-стратегий. Другие две стратегии покажут более высокие результаты по доходности.

Сначала посмотрим, как причудливо изменяются судьбы инвесторов, которые инвестировали в стратегию INDIGO в разные моменты времени.

Более наглядно это представлено на графике.

Динамика активов при инвестировании по стратегии INDIGO при разных точках старта за 30 месяцев с даты старта

Рис. 4

Здесь видно, что инвестор, стартовавший 1 октября 2018 года, который полтора года почти неизменно был в убытках, к концу 30-го месяца с начала инвестирования стал лидером рассматриваемой группы. Его активы более чем удвоились – прибыль составила 133 % от первоначально инвестированной суммы. А лидеры роста первого года после старта – те, кто стартовали 1 апреля и 1 июня 2020 года и удвоили свои активы за первый год, – вскоре начали терпеть убытки и сильно уменьшили свои активы к концу 30-го месяца после старта.

Отсюда можно сделать вывод, что успешное начало инвестирования ничего не значит, дальше дела могут пойти совсем по-другому. Но и слабый старт тоже ничего не значит, доходность может существенно вырасти в дальнейшем.

Означает ли это, что использование AVI-стратегий – это игра в рулетку? Вовсе нет. Наоборот, чем дольше инвестор придерживается выбранной стратегии, тем более определенным будет результат. Любой инвестор, в какой бы момент он ни стартовал со своими инвестициями, со временем получит высокую доходность, которая будет превышать доходность инвестирования в рыночный индекс примерно на 4,5 % годовых. И чем дольше инвестор будет придерживаться выбранной стратегии, тем превышение над рыночной доходностью будет более близко к указанной цифре. И эта стабильность результата мало зависит от того, как складывалась судьба инвестиций в первые годы.

Обоснуем это.

У нас есть 132 эксперимента, которые показывают, как изменились активы инвестора через год для разных точек старта (первый старт, точка 1 на оси абсцисс – 1 июля 2012 года; все последующие на месяц один позже другого; последний старт, точка 132 – 1 июля 2023 года, точка 132 на оси абсцисс).

Размер активов через год инвестирования

Рис. 5

Как видим, в некоторых случаях инвесторы терпят убыток, но есть те, кто стартовал удачно, и их активы выросли более чем вдвое за один год. В целом результат выглядит так:

Сравним эти результаты с тем, что получается при инвестировании в индекс S&P 500 (покупка ETF VOO, например) для этих же 132 точек старта. Значения величин активов инвестора через год после старта в этом случае будут выглядеть так:

Размер активов при инвестировании в S&P через год

Рис. 6

Тоже бывают убытки, но бывает и высокая доходность. В целом результат выглядит так:

Сравнение этих результатов показывает, что хотя в среднем стратегия INDIGO обгоняет рынок на 1,9 % годовых, но в худшем случае по стратегии можно через год потерять 39 % от вложенной суммы, а при инвестировании в индекс максимальная потеря составит только 18 %. Правда, в лучшем случае по стратегии можно получить прибыль 108 % от вложенной суммы, а при инвестировании в индекс – только 65 %.

То есть через год стратегия выглядит несколько более доходной в среднем, но значительно более рискованной, чем пассивное инвестирование в индекс рынка.

Посмотрим, что будет через 4 года с начала инвестирования.

У нас в распоряжении 96 экспериментов. Стратегия дает следующие результаты:

Размер активов через 4 года инвестирования

Рис. 7

В табличном виде:

Здесь уже нет возможности получить убытки, прибыль будет всегда. Хотя в худшем случае она будет невелика, всего 2 % годовых. А вот средний результат остался почти неизменным – более 16 % годовых. При этом максимальная среднегодовая прибыль на четырехлетках существенно меньше той, что была в максимуме через год от старта: только 29 % годовых. Как видим, стихия рынка начинает усмиряться понемногу, максимум и минимум среднегодовой доходности сближаются к средней величине доходности на всем множестве точек старта инвестиций.

Инвестиции в рыночный индекс S&P 500 показывают следующие результаты:

Размер активов при инвестировании в S&P через 4 года

Рис. 8

Таблица:

Здесь тоже колебания успокаиваются, но на более скромном среднем уровне: 12,66 % годовых в среднем.

Ну и, наконец, возьмем 10-летний период инвестирования. У нас есть только 24 точки старта для горизонта инвестирования такой длины.

Размер активов через 10 лет инвестирования

Рис. 9

Таблица:

Как видим, разброс между худшим и лучшим вариантами старта инвестирования продолжает сужаться при увеличении горизонта инвестирования и приближается к среднему значению, которое на удивление стабильно на всех горизонтах инвестирования: примерно 16,5 %. То есть независимо от даты старта вы получите доходность по данной стратегии, близкую к ее среднему значению, если будете придерживаться выбранной стратегии в течение длительного времени. В случае даже самого неудачного старта вы получите около 11 % годовых, что вполне достойно. А если повезет, то ваша среднегодовая доходность на интервале 10 лет составит более 20 % годовых. Но в среднем будет что-то около 16,5 % годовых.

Для рыночного индекса:

Размер активов при инвестировании в S&P через 10 лет

Рис. 10

Таблица:

Здесь аналогично диапазон разбросов среднегодовых доходностей неуклонно сужается с увеличением горизонта инвестирования и сходится к среднему значению: около 12 % среднегодовой доходности.

Таким образом, длительное инвестирование по стратегии INDIGO позволяет все более уверенно опережать пассивное инвестирование в индекс S&P 500 примерно на 4,5 % среднегодовой доходности при увеличении горизонта инвестирования. Это среднее значение можно назвать асимптотической средней доходностью. Чем больше период инвестирования, тем ближе крайние значения – самый удачный вариант и самый неудачный – к этому асимптотическому среднему.

В заключение приведем графики, показывающие, как сужается полоса доходностей для стратегии INDIGO и для индекса S&P 500 с увеличением горизонта инвестирования.

INDIGO. Роль случайности в получении среднегодовой прибыли на разных периодах инвестирования (в годах)

Рис. 11

Роль случайности в получении среднегодовой прибыли на разных периодах инвестирования

Рис. 12

Общий вывод: придерживаясь выбранной стратегии долго, вы получите стабильную среднегодовую доходность, близкую к среднему асимптотическому значению доходности по данной стратегии.

Вот эти средние асимптотические по вариантам старта значения доходности для разных AVI-стратегий:

INDIGO – 16,50 % годовых.

GREEN – 19,00 % годовых.

YELLOW – 18,50 % годовых.

Инвестирование в рыночный индекс S&P 500 показывает среднюю асимптотическую по вариантам старта доходность 12,10 % годовых.

Чтобы не было путаницы, еще раз отметим: указанные цифры – это средние асимптотические значения доходности, к которым будет приближаться ваша конкретная доходность на больших горизонтах инвестирования 10–15–20 лет (чем больше горизонт, тем ближе к этим цифрам).

При меньших периодах инвестирования среднегодовая доходность по стратегии может быть больше или меньше указанных значений. Например, за 10 лет с 1 июня 2014 года по 1 июня 2024 года среднегодовые доходности при инвестировании по AVI-стратегиям оказались такими:

INDIGO – 20,71 % годовых;

GREEN – 23,17 % годовых;

YELLOW – 23,25 % годовых.

Инвестирование в рыночный индекс на этом же горизонте показало среднегодовую доходность 13,80 % годовых.

Как видим, конкретные значения доходности за эти 12 лет оказались гораздо выше, чем значения средних асимптотических по вариантам старта, которые указаны выше. Но и рыночный индекс тоже показал более высокую доходность за эти конкретные 10 лет, чем его среднее асимптотическое значение по вариантам старта: 13,80 % вместо 12,10 %. Это конкретные среднегодовые доходности на указанном 10-летнем горизонте.

А выше мы указали средние асимптотические доходности, к которым будут приближаться конкретные среднегодовые доходности на больших периодах инвестирования в 10–15–20 лет независимо от того, насколько удачным или неудачным оказался старт начала инвестирования.

Рынок – это сложная система, где действует большое число субъектов, обладающих свободной волей и эмоциями, существенно влияющими на их поведение. Кроме того, эти люди обучаются всем тем новым приемам и методам, которые появляются в науке и практике инвестирования.

Обычно рынок изучают методами математической статистики. Поэтому в ходу такие понятия, как «среднее значение», «стандартное отклонение», «корреляция» и тому подобные. Однако применимы ли методы математической статистики к описанию поведения таких систем из большого числа активно действующих и самообучающихся субъектов? Нет однозначного ответа.

Будет ли будущее в статистическом смысле повторять прошлое? Остаются ли неизменными статистические характеристики такой постоянно изменяющейся системы? Принадлежат ли данные выборок разных временных горизонтов к единой генеральной совокупности? Никто однозначно не ответит на этот вопрос.

Но проблема в том, что у исследователей просто нет другого способа делать умозаключения, кроме анализа прошлого. Поскольку анализировать будущее у них просто нет возможности.

Поэтому в ходу такие, например, фразы, как: «На больших интервалах в многие десятки лет индекс фондового рынка США имеет среднегодовой рост 9–10 %». Можно спросить: «Ну и что? Говорит ли это о том, что в будущем это будет так же?» Честный ответ: «Неизвестно».

С другой стороны, если брать действительно большие горизонты, то можно увидеть, что, например, среднегодовая доходность американского рынка примерно находится в интервале 9–10 % годовых, несмотря на серьезные потрясения: мировые войны, Великую депрессию и биржевые крахи разных лет. Вы сами должны делать вывод. Он неоднозначен.

Ситуация у конкретного инвестора усложняется еще и тем, что у него нет в запасе «многих десятков лет». Он часто инвестирует на горизонтах всего 20–30 лет. И даже если предположить, что статистические характеристики рынка на больших интервалах в сотню лет неизменны, то на таком малозначимом отрезке, как 20 или 30 лет, отклонение от среднегодовой доходности может быть весьма существенным.

То есть, если впадать в крайний скепсис, то можно сказать, что фондовый рынок вообще не стоит анализировать математическими методами и следует закрыть всю науку на тему инвестиций.

Однако этого не происходит. Специалисты продолжают изучать фондовые рынки. Причем делают это на основании того, что находится в их распоряжении, то есть они анализируют прошлое. И, конечно, изучение прошлого поведения рынка выполняется не просто из праздного любопытства. Исследователи надеются, что полученные выводы можно распространить и на будущее. То есть надежда, что на основании прошлого можно прогнозировать будущее, не умирает.

Ровно те же соображения касаются и анализа результатов AVI-стратегий. Мы попытались проанализировать максимально возможный статистический материал, который имелся в нашем распоряжении. Но сказать, что мы прозреваем будущее, будет неверно. Сомнения всегда остаются. Как и во всех других случаях.

Со времен Гарри Маковица инвестиционный риск понимается как волатильность доходности, а числовой мерой риска является стандартное отклонение (характеризующее степень отклонений доходностей в разные периоды от своего среднего значения).

Другим важным понятием является соотношение между доходностью и риском. Наиболее популярной метрикой измерения этого соотношения является коэффициент Шарпа (Sharp Ratio), который показывает, сколько доходности дает инвестору его стратегия инвестирования на каждую единицу риска.

Популярен и еще один подход, где измерителями степени разумности риска являются показатели Альфа и Бета. При этом подходе Бета измеряет степень волатильности актива по отношению к рынку (насколько «бурно» реагирует инвестиционная стратегия на колебания рынка.

А Альфа измеряет дополнительную доходность, если стратегия или способ действий инвестора приводит еще и к дополнительной доходности по сравнению с простым масштабированием рыночного риска.

Есть еще и много других менее популярных измерителей риска и соотношений риска и доходности. Мы их здесь рассматривать не будем.

Проиллюстрируем, к каким показателям приводит инвестирование по одной из AVI-стратегий – GREEN (таблица дана в помесячном измерении).

Исходные данные и основные показатели риска для стратегии GREEN и рыночного индекса S&P 500. Старт 01.07.2012

Как видим, инвестирование по стратегии GREEN превосходит инвестирование в рыночный индекс S&P 500 (все данные помесячные):

• по доходности;

• по коэффициенту Шарпа.

И имеет положительную Альфу 7,06 %.

Мы в своей работе используем другие метрики для измерения риска, но это отдельная тема, которую не будем здесь развивать, чтобы не утяжелять книгу.

Вот какое соображение часто можно услышать от противников отбора перспективных акций, сторонников исключительно пассивного инвестирования в рыночные индексы: «Согласно гипотезе эффективного рынка цены на свободном рынке отражают всю совокупность информации и отражают справедливую стоимость акции, поэтому извлечь выгоду из покупки акций по заниженным ценам и/или их продажи по завышенным ценам не удастся, нет смысла пытаться обыграть рынок, это заведомо невозможно. Поэтому никакие стратегии отбора акций с целью переиграть рынок заведомо не будут работать».

Мы не согласны с этим утверждением. Более того, мы не считаем его научным. Утверждение «цены на свободном рынке отражают всю совокупность информации» чрезвычайно неопределенно. Что значит «отражают», каков смысл этого утверждения?

Если имеется в виду, что цены устанавливаются на уровне справедливой стоимости, то и это понятие – справедливая рыночная стоимость акций – не определено строго. В науке нет единственного строго обоснованного метода определения справедливой стоимости активов вообще и акций в частности. Существуют несколько подходов к вычислению справедливой стоимости акций и, соответственно, несколько способов ее вычисления. Ни один из них не признан единственно правильным.

Проблема еще и в том, что некоторые из этих способов расчета используют параметры, которые относятся к будущему и не могут быть известны в настоящий момент, и/или используют будущую динамику инфляции, которая тоже сегодня неизвестна.

Иногда сторонники Гипотезы эффективного рынка (ГЭР) говорят, что речь в ней идет не о справедливой стоимости акций, а об эффективной цене, которая «в полной мере учла всю имеющуюся информацию». Но что это значит? Как цена может «учесть» информацию? Как определить, всю ли информацию «учла» цена? Какова формула учета информации в цене, чтобы можно было измерить и проверить, в полной или не в полной мере учтена информация в цене? Такой формулы или правила учета нет. Поэтому в подобной формулировке ГЭР не выполняет условия Карла Поппера о научности теории или гипотезы: у нее должна быть теоретическая возможность опровержения, чтобы она была научной. Если гипотеза в принципе непроверяема, то она ненаучна.

Можно рассматривать в качестве эффективных те цены, которые установились продавцами и покупателями на свободном рынке. При этом важным условием является то, что и покупатели, и продавцы должны быть полностью информированными и безэмоциональными. Но это допущение не выполняется в реальности, люди часто действуют под влиянием эмоций. Поэтому даже равная информированность (если бы она и существовала) не означает, что у людей будет одинаковая реакция на эту информацию. Выводы из информации каждый делает свои, и они не всегда совпадают между собой. Работы по поведенческой экономике Д. Канемана и А. Тверски убедительно показывают, что реакция людей бывает необъективной.

Еще одно соображение. Рыночным механизмом, который порождает динамику движения цены к «эффективному» уровню – если на секунду предположить, что мы понимаем, что значит «Эффективная цена», – являются действия трейдеров и инвесторов, стремящихся извлечь выгоду из неэффективности цены. Если же этой неэффективности нет и рынок всегда эффективен, у трейдеров отсутствует стимул действовать, и поэтому рынок становится неэффективным, после чего у трейдеров опять появляется стимул к действию (парадокс Гроссмана – Стиглица). То есть, чтобы рынок стал «эффективным», он время от времени должен становиться «неэффективным».

Наличие «пузырей» на рынке на практике показывает, что у участников рынка в момент, когда пузырь лопается, резко меняется мнение об «эффективной» цене акций. То есть само наличие пузырей говорит о неэффективности рынка.

Понятие эффективных цен в Гипотезе эффективного рынка является безотносительным к рассмотрению периода, на котором действует инвестор. Но в реальности у каждого инвестора свой период действия. Если даже представить на минуту, что инвесторы знают или справедливо оценивают все будущее поведение цен акций, то для внутридневного трейдера и для долгосрочного инвестора сегодняшняя цена акции может быть выгодной для одного и невыгодной для другого. Например, они оба понимают на основании анализа данных, что сегодня цена на эту акцию не вырастет или даже снизится, но через 3–4 года она вырастет существенно. Для трейдера эта акция справедливо неинтересна для покупки, а для долгосрочного инвестора – справедливо интересна. Не может быть единой справедливой цены для инвесторов, работающих на разных периодах инвестирования. Поэтому для какого-то типа инвесторов рынок будет обязательно неэффективен.

Еще соображение. В Гипотезе эффективного рынка говорится о рынке вообще. Но какой рынок является или не является эффективным? Если любой рынок всегда эффективен и никакую выгоду (никакую Альфу) выбором акций из него извлечь невозможно, то в какой рынок должен вкладываться инвестор, какой ETF покупать? В индекс мирового рынка? Американского? Рынок High-tech? Если результаты инвестирования оказываются разными при вложении в эти разные рынки, то какой из этих рынков эффективен? И тогда другие рынки не эффективны? А если результаты одинаковы для всех рынков, то почему сторонники пассивного индексного инвестирования увлеченно комбинируют разные ETF в портфеле? Ведь в этом случае не важно, какой ETF выбрать, все они будут равно эффективны.

И еще одно практическое соображение. Анализ сотен результатов работы AVI-стратегий однозначно показывает, что построить формальные алгоритмы, которые будут статистически обыгрывать рынок (рыночный индекс) можно. Причем такой алгоритм не один, их достаточно много. Это показывает, что по крайней мере для долгосрочного инвестора-пикапера рынок не является эффективным.

Общий вывод: конечно, следование за рынком в форме покупки ETF – это простой и разумный способ инвестирования, нет возражений. Но если обычный частный инвестор хочет получить существенно большую доходность, чем дает рынок, у него есть реальная альтернатива в виде отбора акций хороших компаний, торгуемых по разумным (или – лучше – заниженным) ценам.

Существует такое соображение в качестве возможной критики нашего подхода: AVI-стратегии дают более высокую доходность, чем рыночный индекс S&P 500, но они также более волатильны, чем инвестиции в индекс. Поэтому того же эффекта можно добиться, просто инвестируя в индекс с кредитным плечом. Зачем тогда применять AVI-стратегии?

Возражения на этот аргумент таковы.

Возможность Margin Call представляет собой слишком высокий риск в варианте работы с плечом. В случае работы по AVI-стратегии этого риска нет.

Допустим, номинальная доходность инвестирования в индекс S&P 500 составляет 9,6 % годовых в среднем (примерно так и есть на больших дистанциях). Допустим, номинальная доходность при работе по AVI-стратегиям на 4 % пункта выше инвестирования в индекс S&P 500 (примерно так и есть в случае стратегии INDIGO). Тогда номинальная доходность при следовании за AVI-стратегией INDIGO составляет 13,6 % годовых.

Чтобы получить доходность выше, чем у AVI, инвестор, который инвестирует в S&P 500, берет плечо 80 %. Брокер выдает заем на 800 тысяч, а один миллион долларов собственных активов инвестора являются залогом у брокера. Допустим, брокер установил, что предельное значение чистых активов вашего счета не должно быть меньше 130 % от размера вашего долга для обеспечения возврата. Это значит, что ваши чистые активы не должны опускаться ниже, чем 800 × 130 % = 1 млн 40 тысяч долларов. Если рынок упал на 44,4 % и ваши чистые активы составили миллион долларов, брокер продает ваши бумаги и возвращает себе заем в размере 800 тысяч долларов. У вас при этом на счете остается 1000 – 800 = 200 тысяч долларов вместо миллиона, который у вас был вначале. Вы потеряли 80 % своих средств.

Допустим, через некоторое время паника прошла и рынок восстановился и даже вырос (а именно так и бывает), удвоив значения цен, которые были в момент максимальной просадки. Портфель инвестора с плечом тоже вырос вдвое, составив уже не 200, а 400 тысяч долларов. Все равно 600 тысяч долларов он потерял на том, что рынок сходил вниз и вверх. То есть его потери после восстановления рынка составили 60 % стартового капитала.

В случае работы с AVI-стратегиями такого не произойдет. При падении рынка на 44,4 % ваш портфель просядет, как правило, на большую величину, чем рынок, например, на 60 %, но у вас останутся на счете все ваши акции, просто по сниженной цене на сумму только 400 тысяч долларов вместо одного миллиона. У вас не будет принудительной продажи ваших акций по низкой цене. Когда рынок восстановится, AVI-стратегия, как правило, восстанавливается на большую величину, поэтому у вас на счете окажется сумма более миллиона долларов.

Но даже если восстановление произошло только до миллиона, можно сказать, что способ инвестирования в рыночный индекс с использованием плеча в ситуации сильной просадки рынка заведомо проигрывает варианту с использованием AVI-стратегий.

То есть риск возможного наступления Margin Call делает вариант с использованием плеча принципиально более рискованным.

Ну и если вам все же непременно хочется рискнуть и использовать плечо для повышения доходности, несмотря на риск (мы бы не советовали), то это можно сделать и используя AVI-стратегии, которые на длинных дистанциях с большой вероятностью существенно переигрывают рынок сами по себе. Плюс плечо позволит вам увеличить выигрыш.

Есть еще один аргумент о преимуществе AVI-стратегий по сравнению с работой с плечом. Для его количественной оценки надо использовать введенную нами метрику «Сила стратегии», которую мы не описывали здесь, чтобы не усложнять изложение. Но если говорить кратко, то дело состоит вот в чем.

Плечо усиливает колебания рынка пропорционально, и тогда, когда это колебания «в плюс» и когда они «в минус». Изучение же AVI-стратегий показало, что когда рынок растет, активы инвестирования по стратегии статистически (в среднем) тоже растут, когда рынок снижается, активы инвестирования по стратегии статистически тоже снижаются. Но – и это важное отличие – снижение при снижении рынка статистически меньше, чем рост при росте.

В этом состоит принципиальное преимущество работы по AVI-стратегиям по сравнению с работой с плечом.

Еще одно возможное возражение к предлагаемому нами подходу состоит в том, что по мнению некоторых исследователей, «параметрические модели не работают!». В качестве примера приводят «магическую формулу» Джоэла Гринблатта, которая работает далеко не всегда.

Суть возражения. В параметрических моделях существует возможность выбрать параметры так, что в прошлом все получается великолепно, результаты работы стратегии оказываются очень хорошими. Однако такие модели могут не обладать прогнозной силой; если их параметры выбраны простой подгонкой под имеющиеся данные, то они могут не описывать реальные закономерности в анализируемом явлении.

Например, если точки на графике показывают последовательность высот музыкальных тонов и их длительность и эти точки соответствуют некоторой мелодии, то аппроксимация имеющихся точек полиномом N – 1 степени, где N – число точек, позволит построить график полученной кривой, который точно пройдет через все точки, простым подбором коэффициентов полинома этой кривой. Но при этом полученная кривая совсем не обязательно будет демонстрировать реальное развитие мелодии музыкального произведения в будущем, если мы продолжим ее в будущее.

Обсудим этот аргумент.

Всегда ли работают параметрические модели? Так сказать нельзя. Это не доказано. Как не доказано и то, что они никогда не работают.

Что нужно сделать, чтобы модель с настроечными параметрами вызывала доверие в смысле прогнозирования будущего поведения? На наш взгляд, нужно, чтобы выполнялся ряд условий:

1. Исключить «взгляд из будущего» (ошибка выжившего) при анализе прошлого.

2. Выбирать параметры модели исходя не из стремления подогнать под имеющиеся данные, а из содержательного экономического смысла этих параметров.

3. Необходимо «покачать» параметры и условия, проверяя, что результат работы модели достаточно устойчив к колебаниям значений настроечных параметров.

4. Постоянно вести реальный трек-рекорд работы модели с публикацией текущих результатов, чтобы выводы, которые сделаны на модели, можно было подтвердить или опровергнуть реальной картиной.

Опишем, что мы предприняли, чтобы выполнить эти условия.

Необходимо принимать решение «в прошлом» на основании именно той информации, которая была известна и актуальна в тот момент, а не на основании теперешнего, «будущего» знания. Для этого необходимо следующее:

• Отследить, чтобы все акции компаний, которые когда-то были исключены из состава публичных, торгующихся на бирже (Delisting), но на момент инвестиций «в прошлом» еще входили в состав торгующихся, были бы в списке для отбора на рассматриваемую дату инвестирования. Сделано.

• Установить запаздывание на доступ к информации о финансовых отчетах на время составления и публикации финансовых отчетов по отношению к концу финансового периода компании. Сразу после окончания финансового периода отчеты еще не доступны публике, а мы, глядя из «будущего», их знаем. Тем не менее нельзя пользоваться этими результатами до того времени, когда реально были опубликованы финансовые отчеты. До этого момента можно рассматривать только результаты предыдущих финансовых лет. Сделано.

• Использовать состав индексов рынка именно в том виде, какими они были на дату принятия решения об инвестировании, с учетом всех изменений их состава на проверяемую дату. Сделано.

• Компании, которые в какой-то момент были поглощены или объединены (mergers and acquisitions) с другой компанией, но на дату инвестирования котировались на бирже самостоятельно, должны быть представлены как отдельные компании в общем списке отбора. Сделано.

• Цены и число акций в портфеле должны учитывать все сплиты, которые попали на историю нахождения акции в портфеле инвестора. Сделано.

• Мультипликаторы, на основании значений которых производится расчет величины рейтингов компании и рейтинга разумности цены ее акций, основаны на общеизвестных подходах фундаментального анализа, а не «подогнаны под результат».

• Границы отсечений по рейтингам отбора (Screening) выбирались на основании результатов анализа общестатистических данных по каждому рейтингу на всем реальном объеме рынка, а не подгонялись под результат.

• В процессе изучения модели мы изменяли параметры в довольно широком диапазоне. Результат: хотя значения величин опережения рыночного индекса были разными при изменениях параметров, но тот факт, что отбор акций компаний с хорошим бизнесом, торгуемым по разумной цене, приводит к опережению рыночного индекса по доходности, устойчиво повторяется.

• Производилась случайная дихотомия исходного списка отбора акций. Все акции делились на две группы по первой букве тикера: начало алфавита, конец алфавита. Тестирование стратегий проводилось, в частности, и по каждой группе акций отдельно. Результат: хотя доходности отличались по величине опережения рыночного индекса, но сам факт опережения рыночного индекса сохраняется.

Ведется текущий трек-рекорд по AVI-стратегиям. Он публичен. Результаты подтверждают те выводы, которые были сделаны при анализе работы модели. А именно: отбор отличных бизнесов, акции которых торгуются по разумной цене, дает опережение доходности над рыночным индексом.

В заключение сформулируем наше мнение по поводу «магической формулы Гринблатта».

Саму идею, которую он высказал в 2006 году в интервью Barron’s: «Buying good companies, on average, at cheap prices, on average» (покупка акций хороших компаний по сниженным ценам), мы принимаем. Собственно, это не совсем его идея. Это общий подход value investing, который известен еще со времен Б. Грэма и который успешно применялся другими великими инвесторами.

Дж. Гринблатт решил формализовать этот подход, сделать его алгоритмическим. И эту его идею мы также разделяем и реализовали подобную.

Но, конечно, чрезмерная простота анализа, которую использует «магическая формула», не позволила сделать ее хорошо работающим механизмом. Компьютерные технологии позволяют построить анализ качества бизнесов и разумности цен их акций на основе гораздо более сложного и многостороннего анализа, чем мы и воспользовались в своем подходе.